Hoe presteert de privébelegger?

Beste Dr. Hoe,

Hoe juist is de perceptie dat particuliere beleggers notoire underperformers zijn?

De dokter antwoordt:
Die perceptie is hardnekkig, dat is in elk geval zeker. Ook na de aandelenrally van de afgelopen drie maanden hoor je weer dat als de particuliere belegger zich ook weer in de markt waagt, de rally wel snel voorbij zal zijn. Dumb money, dom geld, wordt die laatste stuiptrekking van een bullmarkt door instroom van particuliere beleggers snerend genoemd. Maar eerlijk is eerlijk, er zijn ook wel cijfers die dit beeld bevestigen.

In eigen land is het bekendste onderzoek dat van de Universiteit van Maastricht in samenwerking met Alex. Daarbij werd gekeken naar de rendementen van 70.000 rekeninghouders van Alex tussen 2000 en 2006. Wat bleek, deze particuliere beleggers haalden in die tijd gemiddeld een rendement van –1,76% per maand.

Dat is, 84 maanden achter elkaar, behoorlijk dramatisch – zelfs al daalde de AEX in die periode ook een paar honderd punten. Van iedere 100 euro bleef uiteindelijk 22,50 euro over (-77,50%). Eén van de redenen is de opkomst van online beleggen dat de toegang tot de markt veel makkelijker heeft gemaakt.

Alle blinkende tools waarover de doorsneebelegger tegenwoordig kan beschikken, zorgen bovendien voor een soort dealingroom op zolder en geven al snel de illusie dat met de tools ook de skills als bij toverslag aanwezig zijn. Dat leidt al snel tot een dodelijke cocktail van overmoed en te veel transacties (=hoge kosten).

Wel blunders, geen underperformance?
De efficiënte markthypothese gaat er echter juist vanuit dat de particuliere belegger onderdeel van de kudde is en daardoor geen structurele under- of outperformance zou moeten behalen. Een research paper van de alom gerespecteerde Barber en Odean uit 2000 bevestigt dat beeld, zij traceren – voor kosten – ook geen substantiële afwijking van het marktgemiddelde bij particuliere beleggers, behalve in Taiwan waar particuliere beleggers wel duidelijk underperformden.

Dat neemt niet weg dat wetenschappelijk onderzoek wél heeft aangetoond dat particuliere beleggers de neiging hebben bijvoorbeeld te dicht bij huis te beleggen en ronduit slecht te zijn in het timen van de markt (weer Barber en Odean).  Hierdoor ontstaat een merkwaardig beeld van particuliere beleggers die wel fout op fout stapelen, maar het toch niet aantoonbaar veel slechter zouden doen dan de markt.

Maar gelukkig staat de wetenschap niet stil. Deze week werd een research paper naar de performance van Duitse particuliere beleggers gepubliceerd (door Andreas Hackethal, Steffen Meyer, Dennis Schmoltzi and Christian Stammschulte). Zij doen een poging kunde van geluk te scheiden in de rendementen van ruim 8.000 Duitse klanten van een online broker tussen september 2005 en april 2010. De onderzoekers waren er op uit om te kijken hoeveel alpha (voor risico-gecorrigeerde extra rendement) deze groep beleggers wist te genereren.

De kernpunten uit hun bevindingen:
1) De portefeuille hebben een zware weging voor aandelen (58%) en beleggingsfondsen (36%) en nauwelijks obligaties. 
2) Er is nauwelijks enige balans in de portefeuille op criteria als omvang (largecaps-smallcaps), waardering of momentum.
3) Een gelijkgewogen samenstelling van de 8.621 portefeuilles levert een geannualiseerde alpha op van –4,9% (of –5,8% inclusief kosten).
4) Na 1.000 bootstrapping-simulaties blijkt dat de beleggers waarde vernietigen met hun keuzes. Liefst 91% van de beleggers creëert negatieve alpha.
5) De beleggers blijken tijdens en sinds de financiële crisis slechter te presteren ten opzichte van de markt dan voor de crisis (kantelpunt 1-1-2008).

In goed gezelschap
De particuliere belegger bevindt zich met zijn underperformance wel in goed gezelschap. Van de actieve fondsmanagers blijkt uit recent onderzoek van Lipper FMI 60% van de aandelenfondsen op lange termijn de index niet bij te houden en liefst 84% bij obligatiefondsen doet het over tien ajar slechter dan zijn vergelijkindex. 

Ander onderzoek wees uit dat beursgenoteerde ondernemingen ook slecht zijn bij het timen van het inkopen van eigen aandelen. Net als de particuliere belegger kopen ze hoog en verkopen ze laag. Voeg daar bij dat hedgefunds ook bij bosjes omvallen of ronduit tegenvallende resultaten behalen en de vraag dringt zich op wie er nu eigenlijk wel structureel beter dan de markt presteert.

De privébelegger heeft één troost. Hij vindt, in elk geval volgens onderzoek van de Universiteit van Tilburg, het spel net zo leuk als de knikkers. Een hobby mag wat kosten, zeg maar. Maar als de knikkers op zijn, wordt het spelen lastig. En daar komt nog bij dat beleggen met het wegvallende oudedagvangnet van de overheid en pensioenvoorzieningen, straks helemaal geen vrijblijvend spel meer is, maar bittere noodzaak. En dan tellen de knikkers des te zwaarder.