Actief is niet dood, leve actief!

De discussie over actief en passief is weer opgelaaid na recente cijfers over de zwakke performance van beleggingsfondsen in 2014. Peter van kleef en Marcel Tak wisselden op deze site al van gedachten over dit thema (hier, hier en hier). Vandaag een gastbijdrage van Andreas Utermann, Global CIO en Co-Head van Allianz Global Investors.

Actief portefeuillebeheer staat onder druk. Zodanig onder druk, dat deskundigen het einde van deze beleggingsfilosofie hebben ingeluid. Drie decennia lang wisten actieve fondsbeheerders toegevoegde waarde te bieden voor klanten, maar sinds 2009 hebben ze hun benchmarks niet weten te verslaan. Koren op de molen van voorstanders van een passieve investeringsstr

ategie, het bestaansrecht van actief fondsbeheer wordt danig in twijfel getrokken. Als reactie op alle kritiek citeer ik losjes Mark Twain: “De berichten over de dood van actieve fondsbeheerders zijn schromelijk overdreven.” In feite is er sprake van precies het tegenovergestelde: de hardnekkige combinatie van de lage rente en hogere rendementseisen die beleggers stellen, maakt actief fondsbeheer relevanter dan ooit.

De omstandigheden op de financiële markten zijn wezenlijk veranderd. In het verleden konden beleggers voor het behalen van een hoger rendement grotendeels vertrouwen op de marktbewegingen (bèta). Outperformance – alfa – werd gezien als de kers op de taart. In deze tijd van financiële tegenwind geldt het tegenovergestelde: alfa, de outperformance, is de voornaamste bron van inkomsten en bèta het extraatje.

De veranderde omstandigheden vergen een aanpassing van het actieve beheer. Er moet nóg consequenter gefocust worden op het creëren van alfa. Een analyse van het gebrek aan outperformance maakt duidelijk hoe fondsmanagers zich moeten aanpassen. Een belangrijke reden voor het gebrek aan outperformance is de volatiliteitsdaling op de aandelenmarkten en de gelijktijdig toegenomen correlatie tussen aandelen. Onder zulke omstandigheden is het moeilijk voor stockpickers om dezelfde rendementen te behalen als vroeger.

Steeds actiever
Dit wordt ook weerspiegeld in de tracking error waarmee de indicatie wordt aangeduid van de mate van afwijking tussen het rendement van een beleggingsportefeuille en de waardeontwikkeling van een benchmark. Deze is de afgelopen jaren gedaald. Sommige marktvorsers concluderen hieruit dat fondsmanagers meer gedreven worden door benchmarks. Maar dat is zeker niet het geval. De mate van actief management wordt door de markten minder beloond dan vroeger.

Andersom betekent dit dat portefeuillebeheer steeds actiever moet worden. Hoe doe je dat? De zogenoemde active share is in de huidige omstandigheden een beter instrument om de mate van activiteit van een portefeuillebeheerder te bepalen. Active share meet in hoeverre fondsen afwijken van hun benchmarks. Deze tool meet dus óf en in hoeverre daadwerkelijk een actieve aandelen selectie plaatsvindt.

Voor traditionele aandelenfondsen zijn er twee mogelijkheden om het aandeel active share te verhogen. Zeer geconcentreerde stockpicking waarbij het aantal aandelen in de beleggingsportefeuille wordt teruggebracht en de portefeuille geen afspiegeling is van een index. Deze strategie mikt op hoge bovengemiddelde rendementen – met andere woorden alfa.

Alternatives
De tweede strategie behelst precies het tegenovergestelde. Deze strategie bestaat uit gespreide aandelenselectie, een brede spreiding over aandelen en obligaties. Dit resulteert ook in een hoge active share. Deze strategie richt zich niet op de hoogst mogelijke alfa, het doel is eerder een stabiel surplusrendement. De twee benaderingen zijn geschikt om voor traditionele long-only aandelenproducten active share te verhogen en surplus rendement te genereren.

Voor bredere beleggingsspectra zijn er voor actieve fondsbeheerders andere veelbelovend overlevingsstrategieën. Deze methodieken richten zich eveneens op het genereren van die langdurige extra rendementen die beleggers nodig hebben. Hieronder vallen beleggingsstrategieën zonder beperkingen. Waarbij er geen benchmarks en geen beperkingen zijn met betrekking tot grootte, sector en regio en waarbij fondsbeheerders niet alleen long, maar ook short kunnen gaan.

Zeker is dat deze beleggingstechniek zich niet helemaal los kunnen maken van marktontwikkelingen in de respectievelijke beleggingscategorieën. Deze strategieën richten zich eveneens op het behalen van alfa. Tenslotte kunnen surplus rendementen ook worden behaald door alternatieve beleggingen toe te voegen aan traditionele categorieën als aandelen en obligaties. Tot de alternatieven behoren zowel het absoluutrendement en de hedgefondsstrategieën in solvabele activa klassen, als beleggingen in illiquide activa als infrastructuur, vastgoed of bedrijfsleningen. 

Goede vooruitzichten
Veel van deze beleggingscategorieën hebben een vooruitzicht op aantrekkelijke rendementen. Bovendien is er weinig correlatie met andere kernactiva. Ik weet zeker dat we de komende jaren meer diversificatie binnen het landschap van fondsbeheer zullen zien. In kernsegmenten zoals aandelen of obligaties uit ontwikkelde landen – nog steeds dagelijkse kost voor veel beheerders – zullen conservatieve actieve beleggingsstijlen aan belang inboeten.

Passieve strategieën winnen daarentegen marktaandeel en actieve fondsbeheerder zullen daarom meer moeten focussen op strategieën als geconcentreerde stockpicking, gediversifieerde stockpicking, strategieën zonder restricties en alternatieven – verrijkt met actief beleggingsadvies en geavanceerde risico-managementsystemen. Het marktpotentieel voor dit type fondsbeheer is enorm.

De vermogensbeheerders die dit onder de knie krijgen, herwinnen het vertrouwen van beleggers. Zij zijn immers in staat het rendement te behalen dat klanten nodig hebben of willen zien. Deze beleggingsmanagers zijn niet ten dode opgeschreven. In tegendeel: het actieve portefeuillebeheer is niet dood- lang leve het actieve beheer.