Klaar voor de draai

Wytze Riemersma is CIO van Trustus Capital Management (TCM) Investment Funds en belegt als beheerder van TCM Global Frontier High Dividend Equity al tien jaar in de frontier markets, het voorportaal van de opkomende markten. We hebben het hier over landen die bovengemiddeld hard groeien maar in ontwikkeling nog een hele inhaalslag hebben te maken.

In de periode 2000 en 2009 waren beleggers in deze landen spekkoper. De beurzen in de frontier markets, maar ook in de opkomende landen, presteerden veel beter dan bijvoorbeeld de machtige S&P 500. Daarna kantelde het beeld, en waren het Amerikaanse aandelen die het meeste geld opleverden. Ondanks sterke economische groei, een jonge bevolking en een sterke stijging van de binnenlandse consumptie hielden de frontier markets (net als de opkomende markten) op met outperformen. Sterker, ze bleven ver achter bij Wall Street.

De langjarige underperfomance van de frontier markets maakt Riemersma optimistisch over deze asset class. “We kunnen weer draaien, want de S&P is inmiddels priced for perfection. Het startpunt voor beleggers in de frontier markets is nu juist interessant.”

Waardoor bleven aandelen frontier markets de laatste jaren achter? Wat ging er mis?

Riemersma: “Het is een asset class die grotendeels is vergeten. Dat heeft mede te maken met de wijze waarop indices worden samengesteld. Door positieve koersontwikkelingen heeft een aantal landen, zoals Koeweit, Qatar en Pakistan, de overstap gemaakt naar een hogere beleggingsdivisie, die van de opkomende markten. Indices zijn immers sterk gericht op marktkapitalisatie. De omvang van het bbp of inkomen is minder van belang. De frontier markets, die werden toegelaten tot de opkomende markten, leiden sindsdien veelal een anoniem bestaan. De zeven grootste opkomende markten maken 85% van de MSCI Emerging Markets Index uit. De overige 44 frontier en kleinere opkomende markten zijn hierdoor ondervertegenwoordigd geraakt in asset allocaties."

“Doordat in de afgelopen tien jaar de grotere landen uit de frontier markets indices promoveerden, nam de relevantie van de deze frontier indices af. Veel beleggers hebben hun geld uit frontier markets-fondsen gehaald. De uitstroom was fors. In de periode december 2017 en september 2020 werd 59% van het fondsvermogen uit de 7 grootste frontier markets-fondsen onttrokken. Deze beweging werd versterkt, doordat de rendementen dicht bij huis meer dan prima waren.”

De leegloop is inmiddels tot staan gebracht?

“Ja, we zien beleggers weer terugkomen, gelokt door de hoge kortingen die aandelen frontier markets bieden. Dat geldt met name voor hoog dividendaandelen die wij op de radar hebben staan. De redenen om in de frontier markets te zitten, zijn ook niet veranderd. Het zijn allemaal landen met een jonge bevolking. Vergrijzing is er niet aan de orde. Hoge economische groei vertaalt zich in een sterke inkomensontwikkeling, waardoor meer geld naar de plaatselijke beurzen kan vloeien. Wij willen met het fonds TCM Global Frontier High Dividend Equity in die landen zitten, die aan de vooravond staan van een sterke inkomensgroei.”

Het zal wel extra risicovol zijn om in de frontier markets belegd te zijn? Onderontwikkelde economieën hebben ook onderontwikkelde beurzen.

“Dat klopt. Op beurzen van landen, die in het beginstadium van economische ontwikkeling staan, vinden grote uitslagen plaats. Zo is er altijd sprake van grotere politieke risico’s rond verkiezingen. Daarom is het zo belangrijk om in meerdere landen tegelijk belegd te zijn. Ook devaluaties kunnen dan beter worden opgevangen. Het is lastig te voorspellen welke landen positief en welke negatief verrassen. Daarom is spreiding in een frontier marketsportefeuille cruciaal.”

"Spreiding in een frontier marketsportefeuille is cruciaal”

Zwakke corporate governance lijkt me ook een groot risico?

“Toch valt dat in de praktijk mee. In de afgelopen jaren lijken er in de frontier markets geen extra risico’s te kleven ten opzichte van de ontwikkelde markten. Dat heeft natuurlijk ook met het selectieproces te maken. Wij selecteren op bedrijven met een lang trackrecord, een gezond balans en een steady dividend. Wij zoeken de kwalitatief betere bedrijven. Fraudegevallen hebben het fonds tot nu toe zeer beperkt geraakt.”

Waar liggen de grote kansen voor beleggers in frontier markets?

“Vooral in de onderwaardering. Daarnaast is het een waardevolle toevoeging aan de portefeuille, doordat frontier markets weinig gecorreleerd zijn met andere markten. Lokale ontwikkelingen zijn er veel belangrijker dan gebeurtenissen elders, zoals bijvoorbeeld de verkiezingen in de VS. Een nieuwe pensioenwet heeft in dat soort landen veel meer impact.”

Aandelen frontier markets zijn volgens u goedkoop. Hoe goedkoop?

“Onze fondsportefeuille wordt nu verhandeld tegen een koerswinstverhouding van tien. Het waarderingsverschil met andere markten is mede het gevolg van de rentemarkt. In frontier markets zijn rentes van 7% tot 9% niet ongebruikelijk. Dat druk automatisch de plaatselijke aandelenwaarderingen. Aandelen hebben er concurrentie van de obligatiemarkt, iets wat in de ontwikkelde markten niet meer het geval is. Onderwijl keren de aandelen in onze fondsportefeuille tussen de 5% en 6% dividend uit. Mochten de rentes in de volwassen markten weer oplopen dan hebben aandelen een probleem. Ook dat maakt aandelen in frontier markets relatief aantrekkelijk.”

Wat zijn de belangrijkste risico’s waar beleggers meer rekening moeten houden?

"Beurzen in de frontier markets zijn minder liquide. Daarom is het zo belangrijk om breed gespreid te zijn, want op landenniveau kunnen de risico’s groot. Maar het risico van een breed gespreide frontier marketsportefeuille ligt lager dan van een Europese aandelenportefeuille. Europese beurzen als de AEX en DAX gaan in de regel gelijk omhoog en omlaag, maar in de frontier markets kunnen buurlanden rustig een afwijkende performance laten zien.”