"Diversificatie is de enige free lunch op de beurs"

Les 1: Consistent goed voorspellen kan niet

12-maandsvoorspellingen zijn leuk om te lezen, maar leuk is niet hetzelfde als waardevol. Er is veel onderzoek naar gedaan naar de waarde van outlooks en de conclusie is steevast dat analisten er als groep meestal ver naast zitten met hun voorspellingen.

2024 was een goed voorbeeld van collectief falen. De voorspellingen van 20 analisten voor eind 2024 varieerden van 4200 (een daling van 12%) tot 5400 (een winst van 13%). De gemiddelde prognose was dat de S&P 500 het jaar zou afsluiten met een winst van 2%. Inmiddels weten we dat het +23% is geworden. Zelfs de meest optimistische analist zat er flink naast. 

Opmerkelijk was wel dat de voorspellingen voor de winstontwikkeling veel beter waren, bijna perfect zelfs. Analisten zijn dus beter in het voorspellen van bedrijfsresultaten dan van koersontwikkelingen. 

"Analisten zijn dus beter in het voorspellen van bedrijfsresultaten dan van koersontwikkelingen"

Van nog minder waarde zijn de voorspellingen van beursgoeroes. Swedroe geeft het voorbeeld van Jeremy Grantham van GMO die zowel het barsten van de internetluchtbel in 2000 als het uitbreken van de kredietcrisis in 2007 juist voorspelde. Dat is natuurlijk prachtig, maar hij voorspelde ook een enorme crash in 2013, en daarna bijna elk jaar weer, ook begin 2024. In werkelijkheid is de S&P-index sinds 2013 ruim drie keer over de kop gegaan.

Les 2: K/W is een slecht timing-instrument

Oudere beleggers zullen zich ongetwijfeld de legendarische speech van Fed-voorzitter Alan Greenspan herinneren op 5 december 1996 in Japan waarin hij de hoogte van de beurskoersen afdeed als irrational excuberance. De CAPE Shiller k/w-ratio van de S&P 500 bedroeg toen 28 en dat is inderdaad heel erg hoog.

De Shiller-ratio wordt berekend door de koers te delen door de gemiddelde winst van de afgelopen 10 jaar, gecorrigeerd voor inflatie. Hoe hoger de Shiller-ratio, des te groter het risico is op een crash bij tegenvallers. Althans, in theorie. Want toen Greenspan zijn toespraak hield, was de ratio inderdaad veel hoger dan het historische gemiddelde van ongeveer 17. Maar 1997, 1998 en 1999 zouden geweldige beursjaren worden met een gemiddeld rendement van 27,6%. De correctie kwam pas in 2000. Greenspan maakte zich dus terecht zorgen, maar met zijn timing zat hij er ver naast.

"Hoe hoger de Shiller-ratio, des te groter het risico is op een crash bij tegenvallers. Althans, in theorie"

Ook in de jaren erna was de Shiller-ratio zelden een goede voorspeller. Zo stond de ratio voor de S&P eind 2022 op 28, weer ver boven het historische gemiddelde. Beleggers die dat als verkoopadvies opvatten, kwamen bedrogen uit. In 2023 leverde de S&P namelijk ruim 26% rendement op. De Shiller-ratio liep verder op naar 32 en dat zei voor het jaar 2024 wederom niks.

De les is dat de Shiller-ratio op de lange termijn voor mee- of tegenwind kan zorgen, maar op de korte termijn is de waarderingsmaatstaf waardeloos. 

Les 3: Koers houden is moeilijk

Beleggen is risico nemen. Helaas kan het jaren duren tot het nemen van beursrisico ook wordt beloond. Swedroe geeft het voorbeeld van de S&P die sinds 1929 drie periodes heeft meegemaakt van tenminste 13 jaar waarbij deze aandelenindex slechter presteerde dan kortlopende Treasuries (een maand). Dat waren de jaren 1929-1943, 1966-1982 en 2000-2012.

"Het kan jaren duren tot het nemen van beursrisico ook wordt beloond"

Een klassieke fout die beleggers maken tijdens dit soort droogtes is dat ze eerst nog een paar jaar vasthouden aan hun risicovolle aandelen om ze dan op precies het verkeerde moment te verkopen. Sterker, er is een goede kans dat ze ook al op verkeerde moment hebben gekocht. Het is een belangrijke reden waarom beleggers veelal achterblijven bij indexfondsen.

Les 4: De beurs reinigt zichzelf

Een laag rendement is vervelend. Het is meestal te wijten aan een combinatie van slechte bedrijfsresultaten (dalende winsten of verliezen) en dalende waarderingen. Vooral dat tweede heeft echter ook een positieve kant, want hoe lager de k/w wordt des te hoger zijn de verwachte rendementen op de lange termijn. Ervan uitgaande dat er met de winstontwikkeling weinig mis is.

"Hoe lager de k/w wordt des te hoger zijn de verwachte rendementen op de lange termijn"

Beleggers die vooral naar de korte termijn kijken, vergeten dat vaak. Swedroe geeft verschillende voorbeelden van fases waarin de Shiller-ratio meerdere jaren achtereen daalde. Dat drukte het rendement. Maar daarna volgde een periode waarin dit volledig goed werd gemaakt.

Het zijn vaak lange golfbeweging. Van 1929 tot en met 1943 leverde de S&P bijvoorbeeld minder op dan kortlopende Treasuries. De Shiller-ratio daalde tegelijkertijd van 25,3 naar 10,7.

Die lage k/w bleek een goede basis voor de periode daarop van 1944 tot 1965 toen de S&P een gemiddeld rendement van 15,0% per jaar opleverde, veel meer dan kortlopende staatsobligaties. Dat ging wel gepaard met een k/w oplopend naar 19,7.

Van 1966 tot 1983 – een slechte periode voor de beurs – daalde de k/w weer tot onder de 10, wat behulpzaam bleek voor de jaren 1984 tot 1999 toen de S&P 18,1% per jaar opleverde.

En zo ging het verder. In de matige beursjaren van 2000 tot en met 2012 daalde de Shiller-ratio. Daarna steeg die weer samen met de koersen, tot in 2022 de k/w in een jaar sterk terugviel. En kijk aan, 2023 en 2024 waren topjaren.

Swedroe noemt dit heen en weer schieten van de Shiller-ratio, het zelfreinigende vermogen van de beurs.

Les 5: Zelfs met voorkennis zijn markten onvoorspelbaar

Stel dat beleggers al op 1 januari 2024 kennis hadden over een groot aantal geopolitieke ontwikkelingen in de maanden die volgden, zoals:

• Noord-Koreaanse troepen die met de Russen gaan meevechten tegen Oekraïne;
• Een uitbreiding van het Midden-Oostenconflict van Gaza naar andere landen
• Aanhoudende aanvallen op handelsschepen in de Rode Zee.
• Een lange hoogblijvende rente in de VS
• Een sterk oplopend begrotingstekort in de VS
• De overwinning van Donald Trump met meer de boodschap van hoge importtarieven.

Wie dat als belegger had geweten, had waarschijnlijk niet gedacht dat beurzen wereldwijd in 2024 omhoog zouden vliegen.

Les 6: Sell in may is een mythe

Een van de bekendste beursgezegdes is dat mei een goed moment is om aandelen te verkopen. Ga lekker met vakantie en investeer pas weer als je terugkomt in september. Historisch gezien is daar echter geen bewijs voor.  

Het is wel waar dat sinds 1926 aandelen van november tot en met april meer rendement hebben opgeleverd dan van mei tot en met oktober.

• Gemiddeld was de premie van S&P-aandelen ten opzichte van kortlopende staatsobligaties 7,15%.
• Tussen mei en oktober bedroeg de premie 3,78% op jaarbasis.
• Van november tot mei was dat 10,65%.
• Bovendien was het rendement tussen mei en oktober vaker negatief. 

Maar laten we niet vergeten dat aandelen ook gedurende de maanden mei-oktober nog altijd meer opleverden dan kortlopende staatsobligaties. Tijdelijk overgaan op cash was dus contraproductief. 

"Vanaf 2011 heeft het sell-in-may-adagium alleen in 2022 gewerkt"

Tenslotte moet worden opgemerkt dat de strategie al jaren niet werkt. Vanaf 2011 heeft het sell-in-may-adagium alleen in 2022 gewerkt.

Les 7: Verkoop de winnaars

Het is altijd verlokkelijk om vol te gaan voor aandelen, sectoren of landen die een sterk jaar achter de rug hebben. Historisch gezien belooft deze vorm van momentum trading echter weinig goeds. Het is eerder een garantie daarvoor dat beleggers hoog kopen en laag verkopen, waardoor ze slechter presteren dan de index. 

Er zijn uiteraard jaren dat een bepaalde beleggingscategorie twee jaar op rij excelleert. De S&P was bijvoorbeeld in 2023 en 2024 top. Maar er zijn minstens zoveel voorbeelden van het tegendeel. Zo deden de Amerikaanse grote valueaandelen het in 2023 als groep heel matig, maar in 2024 waren ze de op een na beste categorie. 

De les is dat voor succes veel discipline en geduld nodig is en oog voor een uitgebalanceerde portefeuille voor de lange termijn.

Les 8: Passief verslaat actief structureel

Je zou zeggen dat de beste fondsbeheerders in staat moeten zijn hun benchmark – zoals de MSCI World, Eurostoxx 600 of S&P 500 – met grote regelmaat te verslaan. Veel beleggers vertrouwen daar ook op, want ondanks de opkomst van ETF’s en andere indexfondsen is er nog altijd meer geld belegd in actief gemanagede fondsen dan in passieve. 

De cijfers wijzen echter uit dat dit vertrouwen ten onrechte is. Ongeacht welke beleggingscategorie is de outperformance van actief beheerde fondsen meestal van korte duur, met weinig fondsen die consistent beter presteren dan de markt.

"De outperformance van actief beheerde fondsen meestal van korte duur"

Swedroe: “Het verleden maakt duidelijk dat actief beheer in theorie veel kansen biedt om de markt te verslaan. Elk jaar verzinnen actieve managers daarom weer excuses om te verklaren waarom het ze niet gelukt is en komen ze met argumenteren waarom het het volgend jaar beter wordt. Dat verklaart ook waarom actieve managers altijd beweren dat het komende jaar een jaar voor stock pickers wordt, terwijl ze dat zelden waar maken.”

Les 9: Diversificatie werkt altijd

Een gediversifieerde portefeuille kan soms frustrerend zijn. “Waarom heb ik niet alles gezet op grote Amerikaanse groeiaandelen? Hoe heb ik de rentemarkt zo verkeerd kunnen inschatten? Waarom nog langer vasthouden aan Europa?” 

Toch wordt diversificatie niet voor niets de enige free lunch genoemd die er bestaat. Wel dienen beleggers er rekening mee houden dat er lange periodes zijn waarin delen van de portefeuille minder presteren. Een goede belegger houdt echter vast aan zijn strategie. Ook hier is het weer een kwestie van discipline en geduld. De beloning komt echt wel een keer.