De grote groene obligatiezeepbel

De afgelopen jaren hebben beleggingen een enorme beweging gemaakt naar duurzaam. Dit begon aanvankelijk met het uitsluiten van investeringen die ronduit slecht zijn voor mens of milieu, en is vervolgens en masse verschoven naar 50% best-in-class portefeuilles op ESG-criteria.

Inmiddels willen beleggers echt impact maken. Impact is vanwege zijn positieve bijdrage nog beter te verkopen aan klanten. Impact beleggen in zachte zin is meetbaar de SDG-doelen van de VN dichterbij brengen. Impact beleggen in harde zin gaat verder. Dat zijn beleggingen waarmee investeerders ook duidelijk kunnen aantonen dat er impact wordt gecreëerd.

Dat laatste is ook waar de EU met de taxonomy voor duurzaam beleggen naartoe wil. Volgens die nieuwe regelgeving in wording, die gefaseerd van 2021 tot 2023 moet worden ingevoerd, mag het containerbegrip duurzaam niet langer worden gebezigd. Fondsverkopers zullen preciezer moeten geven hoe duurzaam de portefeuille daadwerkelijk is.

EU in de bocht

De nieuwe duurzame smaken die nu in de Europese beleggingsindustrie opkomen zijn: ESG-integratie, ESG-leider en Impact. Een beetje duurzame belegger kiest voor impact. Maar impact creëren met beleggingen doe je niet zomaar.

Impact kan bijvoorbeeld worden opgehangen aan hele strikte plafonds van CO2-uitstoot voor bedrijven die zijn gekoppeld aan de doelstelling om de klimaatverandering te beperken. Deze criteria verschillen per doelstelling - want er zijn en komen nog andere doelstellingen – en verschillen per bedrijfssector.

Impactbeleggers moeten volgens de EU-taxonomy kunnen aantonen dat de bedrijven, waarin wordt belegd, aan al die criteria voldoen. De EU hoopt er volgens mij op dat bedrijven worden aangezet om vrijwillig op die criteria te gaan rapporteren.

Voor zover die beweging niet vrijwillig op gang komt, zou de EU er wel eens toe over kunnen gaan om dit via regelgeving af te dwingen. Als bedrijven die criteria niet rapporteren, is er voor beleggers nog altijd de engagementroute om toch aan de gewenste impact te kunnen voldoen.

Beetje naïef

De snelheid waarmee beleggers impact kunnen boeken, hangt natuurlijk ook af van de snelheid waarmee bedrijven kunnen vergroenen. Juist daar zit het luikende gevaar voor een groene zeepbel.

Het is namelijk relatief eenvoudig voor de financiële sector om geld te alloceren naar impactbeleggingen. Met één of twee vergaderingen van een beleggingscomité ben je er wel. Het is daarentegen relatief moeilijk voor bedrijven om te kunnen voldoen aan de impactcriteria. Een businessmodel is niet zomaar gedraaid.

"De snelheid waarmee beleggers impact kunnen boeken, hangt natuurlijk ook af van de snelheid waarmee bedrijven kunnen vergroenen"

De gedachte dat de vraag als vanzelf het aanbod zal leiden, is een mooie, maar ook naïef. De realiteit is dat overheden veel harder zullen moeten optreden om die groene transitie in het bedrijfsleven te bewerkstelligen. Dat kan met behulp van regelgeving en door het subsidiëren van groene en het belasten van bruine bedrijfsactiviteiten.

Gebeurt dat niet, dan ben ik bang dat vanaf dit punt het aanbod van impactbeleggingen de vraag niet meer kan bijhouden. Het gevolg daarvan is dan dat de prijs van impactbeleggingen uitstijgt boven de fundamentele waarde. Dan ontstaat er een groene zeepbel.

Klimaatneutrale ABP-portefeuille

Een markt waar dit nu al dreigt te gebeuren is die voor groene obligaties. Bij groene obligaties belooft de emittent (overheid of bedrijf) de opgehaalde financiering aan te wenden voor groene projecten.

Dit zijn beleggingsinstrumenten waarmee automatisch impact wordt gecreëerd, en dus reuze aantrekkelijk voor impactfondsen en mandaten. Naast de sterk toenemende vraag vanuit impactbeleggers zien giganten, zoals ABP en de ECB, ook de aantrekkelijkheden van groene obligaties voor hun groene doelstellingen.

ABP-bestuursvoorzitter Corine Wortmann-Kool haalde vorige week het nieuws met de mededeling dat het grootste Nederlandse pensioenfonds in 2050 een klimaatneutrale portefeuille wil. ECB President Christine Lagarde wil het opkoopprogramma van de ECB verduurzamen. Wortmann-Kool en Lagarde noemden beiden prominent groene obligaties als instrument om die ambities te verwezenlijken.

Green bonds nu al duur

Het is al bekend dat groene obligaties veelal met een groene prijspremie in de markt worden gezet. Die premie is niet heel groot, maar wel statistisch significant, zoals de enige peer-reviewed gepubliceerde academische studie* die ik ken heeft aangetoond. Als giganten als het ABP en de ECB in de groene obligatiemarkt komen, dan zal dat de prijs van die obligaties verder kunnen opblazen.

"Als giganten als het ABP en de ECB in de groene obligatiemarkt komen, dan zal dat de prijs van die obligaties verder kunnen opblazen"

Media rapporteren dat er in 2019 voor wel 225 miljard euro aan nieuwe groene obligaties werden uitgezet. Daarvan was slechts 140 miljard echt belegbaar, omdat dit obligaties betreffen van een minimale grootte van 250 miljoen euro of dollar. Die 140 miljard aan nieuwe groene obligaties is wel een verdubbeling ten opzichte van het jaar daarvoor.

De Climate Bond Initiative gaat uit van groei van 35% voor alle groene obligaties in 2020, maar er loopt ook vijftien miljard euro aan obligaties af. Dat zou dus zo’n 175 miljard euro aan bijkomende, goed belegbare groene obligaties betekenen in 2020.

Toch te weinig aanbod

De totale obligatieportefeuille van ABP is met ongeveer 40% van hun beheerd vermogen bijna 200 miljard euro groot. Als dit pensioenfonds één-tiende van die portefeuille wil draaien, dan is dat alleen al goed voor 20 miljard aan aankopen van nieuwe groene obligaties dit jaar. De ECB koopt dat bedrag aan obligaties echter nu al elke maand.

Lees ook: Uitgifte green bonds door het dak

De economen bij ABN Amro verwachten dat de ECB dit bedrag vanaf april gaat verdubbelen. Als dat gebeurt, dan zal de ECB voor zo’n 420 miljard euro aan obligaties willen opkopen in 2020.

Als de ECB 35% van die aankopen in groene obligaties doet, dan halen de ECB en het ABP het volledige nieuwe aanbod uit de markt. Dan is die groene zeepbel zo opgeblazen.

Groene deal

Een groene zeepbel heeft als nadelig gevolg dat fondsen moeten gaan uitleggen aan hun klanten waarom het rendement van groene obligaties zoveel lager ligt dan dat van gewone obligaties. Groen krijgt dan net als biologische producten in de supermarkt een hoger prijskaartje.

"Groen krijgt dan net als biologische producten in de supermarkt een hoger prijskaartje"

Een groene zeepbel kan echter worden voorkomen als op Europees niveau wordt afgesproken dat de energie-transitie wordt gefinancierd door de ECB. Overheden plaatsen dan op veel grotere schaal dan ze nu van plan zijn groene obligaties.

Die groene obligaties worden deels of geheel door de ECB opgekocht, zodat de energietransitie van het land, en de groene transitie van bedrijven wordt betaald. Alleen dan zal het aanbod de vraag bij kunnen houden. Misschien is dat stiekem wel de groene deal waar nu aan wordt gewerkt in Europa.

*Zerbib, O.D., 2019. The effect of pro-environmental preferences on bond prices: Evidence from green bonds, Journal of Banking & Finance 98, 39- 60