'Europa moet maatregelen nemen'

Als er één instelling in dit land gespecialiseerd zou moeten zijn in het opsporen van financiële risico’s is het De Nederlandsche Bank wel. Een gesprek met directeur economisch beleid en financiële markten Lex Hoogduin over de euro, opkomende markten, inflatieangst en de toenemende kans op onverwachte uitschieters.

Er lijkt in het monetaire beleid een richtingenstrijd gaande te zijn. Europa richt zich meer op begrotingsdiscipline, terwijl in de Verenigde Staten alles op stimulering is gericht. Met welke kant voelt u zich het meest verwant?

“Het was vanaf het begin duidelijk dat de monetaire reactie op de crisis een stimulerende tot zéér stimulerende zou moeten zijn. Nu gaat het om de vraag: op welk moment moet je die stimulus terugtrekken? In Europa zijn de begrotingstekorten en de overheidsschuld in veel gevallen opgelopen tot onhoudbare niveaus. Dat moet gecorrigeerd worden. Voor mij is de vraag niet óf, maar wannéér je dat moet doen. Het is aannemelijk dat consolidatie ten koste van de groei zal gaan, maar als je het uitstelt worden die kosten nog groter."

"Je blijft langer schuld opbouwen, waar je rente over moet betalen. Het nadeel van uitstellen is dat de grauwsluier van de overheidsfinanciën lang over de economie blijft hangen. Beleggers, maar ook burgers en bedrijven, weten dat er niet aan maatregelen te ontkomen valt. Het blijft alleen onzeker wanneer ze worden genomen en hoe groot ze zullen zijn. Op zichzelf kan dat leiden tot uitstelgedrag van investeringen en consumptie."

"En het kan het vertrouwen ondermijnen dat de overheid het echt gaat aanpakken, met nog grotere nadelige gevolgen op de langere termijn. Tenslotte is er het probleem van lang blijven zitten met oplopende schulden en te hoge tekorten. Als er nog een klap komt – en dat kun je niet uitsluiten – dan is de buffer om dat op te vangen er niet meer. Als je dat allemaal optelt is, er veel voor te zeggen om nu het herstel op gang is gekomen, snel de consolidatie ter hand te nemen. Dat is de lijn die in ieder geval in Nederland op dit moment gevolgd wordt.”

Dus u hangt een ander beleid aan dan de Amerikaanse centrale bank propageert? Daar draaien de geldpersen nog volop.

“Ja, maar de situatie is daar ook anders. Het grote verschil tussen hoe in Amerika en in Europa op de crisis is gereageerd is de werkloosheid. De Duitse werkloosheid, om maar eens wat te noemen, is lager dan voor de crisis. En dalende. In Nederland is de werkloosheid wel opgelopen, maar slechts in zeer beperkte mate en veel minder dan we hadden verwacht. Ook hier daalt de werkloosheid nu mondjesmaat."

"In Amerika is de situatie volkomen anders. Daar zijn bedrijven direct begonnen met herstructureren en het ontslaan van mensen. De werkloosheid is er opgejaagd tot boven de 10%, in een maatschappij waar veel minder vangnetten aanwezig zijn dan in Europa. De centrale bank in de Verenigde Staten heeft heel nadrukkelijk als doelstelling om groei en optimale werkgelegenheid te bevorderen."

"Op het gebied van werkgelegenheid is dat doel ver weg, dus ze moeten iets doen. Ondertussen zijn de grenzen van de budgettaire stimulering, door hogere overheidsuitgaven, in de Verenigde Staten wel bereikt. Daarom gebeurt het nu via het monetaire beleid.”

Economen noemen inflatie als een van de grootste risico’s van het huidige monetaire beleid. Nu is daar nog geen sprake van, maar het kan plotseling de kop opsteken. Hoe bang bent u voor inflatie?

“Laten we eerst eens kijken waar we staan met de inflatie. Het laatste cijfer voor het eurogebied is 1,9%. Dat is onder de 2% die we als doel hebben. Als je er op terugkijkt, is dat ook ongeveer het gemiddelde van de laatste twaalf jaar, dus over de hele periode waarin we de euro hebben. Dat mag je best prijsstabiliteit noemen. Vooruitkijkend met een korte horizon is de verwachting dat de inflatie zo rond dit niveau blijft. Misschien kan hij nog iets oplopen de komende maanden en daarna kan hij weer  geleidelijk dalen tot onder de 2%. Dat is in lijn met prijsstabiliteit.”

“Je kunt ook verder vooruit proberen te kijken. We houden surveys onder analisten over hun inflatieverwachting. Daaruit blijkt dat de inflatieverwachting sterk verankerd is op de niveaus waar we hem ongeveer willen hebben. Er is geen acute inflatieverwachting in de markt ingeprijsd. En dat zie ik ook niet gebeuren binnen een termijn van twee jaar. Maar het is in de huidige omstandigheden moeilijk om monetair beleid te voeren. Er zijn altijd op- en neerwaartse risico’s."

"In de huidige situatie kunnen die opwaartse risico’s ineens opvlammen. En hoewel we niet echt een grote kans toekennen aan deflatie, is dat ook niet uit te sluiten. Dus eigenlijk ligt de gemiddelde verwachting helemaal op koers; we hebben alleen te maken met een ‘dikke staart’, oftewel een vergrote kans op onverwachte uitschieters naar beide kanten. Op langere termijn denk ik dat we eerder zullen moeten reageren op inflatiekrachten dan op deflatiekrachten."

"De financiële crisis heeft de onderliggende trends in de wereld niet echt veranderd. De twee belangrijkste onderliggende trends zijn demografie en het inhaalproces van de opkomende markten. Die zullen vaker gepaard gaan met inflatoire dan met deflatoire impulsen.”

Als je naar de stijgingen op de goud- en grondstoffenmarkten kijkt, lijkt daar wel wat inflatieangst in door te klinken.

“Dat komt in ieder geval niet door inflatieverwachting in het eurogebied. Wij hebben geen heel uitbundige groei van de geldhoeveelheid in de eurozone. Sterker nog, we zijn maar zeer bescheiden gegroeid. We waren zelfs bezorgd dat de onderliggende kredietverlening in de min zou gaan. We zien nu voorzichtige tekenen dat de kredietverlening weer de goede kant op gaat, maar dan hebben we het zeker niet over een enorme groei van de geldhoeveelheid."

"Het wijst allemaal vrij eenduidig op een klimaat van prijsstabiliteit. Maar wel met de noodzaak om heel goed op te letten. Dit is zo’n situatie waarin je achteraf grote fouten kunt hebben gemaakt door óf te vroeg, óf te laat iets met de rente of met het monetaire beleid te hebben gedaan.”

* dit interview is eerder gepubliceerd in IEXProfs magazine 04/10

Lees verder (deel II): Lex Hoogduin: 'Regels moeten beter worden nageleefd'  

Klik hier voor de pdf van het volledige interview