AEX ETF's: wie is de goedkoopste?

“Eind 2011 weten we meer. Dan kan ik de jaarresultaten over 2011 van alle AEX ETF’s met elkaar vergelijken. Ik ben benieuwd welke kostenplaatjes er dan uitrollen.” Zo eindigde ik begin december 2011 mijn column over de AEX ETF van ThinkCapital. Ik besteedde extra aandacht aan deze ETF omdat het fonds claimt een gunstiger belastingregime te kennen ten opzichte van andere ETF’s.

De Nederlandse ETF uitgever kan de bronbelasting op het uitgekeerde dividend van de (index)aandelen waarin het belegt van de belastingdienst terugvorderen. Deze claim kwam echter niet tot uitdrukking in het door mij berekende werkelijke kostenniveau. Think gaf als verklaring dat dit met eenmalige opstartkosten te maken had. Vandaar dat ik in mijn column aangaf terug te komen met een nieuwe berekening over de werkelijke kosten over 2011 van de vier ETF’s die de AEX index één op één trachten te volgen.

Onder het werkelijke kostenniveau versta ik het verschil in resultaat tussen een belegging in de ETF en een belegging in de onderliggende index. Die vergelijking is gemakkelijker opgeschreven dan gedaan. Het vergelijkingsprobleem zit met name in het dividend. Zowel de (onderliggende aandelen uit de) index als de ETF keren dividend uit. Verschillen in dividend tussen ETF’s onderling, maar ook die tussen ETF’s en de onderliggende index, worden veroorzaakt door enerzijds de gemaakte kosten en anderzijds de fiscale behandeling van de bronbelasting op dividenduitkeringen.

Terugvorderen
Als een ETF de bronbelasting op het dividend van de aandelen in de onderliggende index niet kan terugvorderen, dan zal de ETF een lagere dividenduitkering geven dan de ETF die deze bronbelasting wel terugkrijgt. Het daadwerkelijk door de ETF aan beleggers uitgekeerde dividend wordt ook beïnvloed door de verschillen in bronbelasting op het ETF dividend zelf.

Zo wordt op dividend van de Ierse iShares geen bronbelasting ingehouden, terwijl die voor de Nederlandse Think (15%) en voor de Franse SPDR (25%) significant is. Naast al deze dividendperikelen zijn er ook nog ETF’s die geen dividend uitkeren, bijvoorbeeld omdat zij synthetisch van aard zijn. Deze ETF’s beleggen niet rechtstreeks in aandelen, zodat er geen dividend wordt ontvangen.

Echter, door gebruik te maken van derivaten zijn er wel rente-inkomsten. De prijs van de derivaten zal theoretisch zodanig zijn dat inclusief de rente inkomsten het gemiste dividend wordt gecompenseerd. Omdat deze ETF’s geen uitkeringen doen, zal dat terug te vinden zijn in een sterkere groei van de waarde van de ETF. Door al deze verschillen is een standaard vergelijking lastig, ook die met de onderliggende index.

Echte kostenvergelijking
De AEX bijvoorbeeld, is een prijsindex, waarbij geen rekening is gehouden met het dividend. Daarnaast is er de AEX Herbeleggingsindex Gross Return, waarbij het bruto dividend (dus inclusief bronbelasting) in de index wordt herbelegd. Tot slot is er de AEX Herbeleggingsindex Net Return, waarbij alleen het netto dividend (dus na aftrek van bronbelasting) in de index wordt herbelegd. Bent u daar nog? Voor de kostenvergelijking van ETF’s heb ik besloten de berekening te maken op basis van de volgende ingrediënten:

1. Het netto prijsrendement van de ETF op basis van intrinsieke waarde over het kalenderjaar.
2. Het bruto dividend van de ETF, over het afgelopen jaar.
3. Verondersteld wordt dat het bruto dividend uitgekeerd wordt exact halverwege het jaar en vervolgens in de index wordt herbelegd.
4. In de vergelijking met het resultaat van de ETF’s wordt de bruto herbeleggingsindex gebruikt (dus zonder aftrek van bronbelasting).

Elke standaardmethode zal afwijkingen kennen, en dat geldt ook voor deze berekeningswijze. Verschillen ontstaan onder andere door:

1. Het dividend van ETF’s wordt niet exact halverwege het jaar uitgekeerd, wat een (klein) verschil in herbeleggingsresultaten kan geven.
2. De bronbelasting van ETF kan pas later teruggevorderd, en dus ook later herbelegd worden, wat ook tot verschil in herbeleggingsresultaten kan leiden.

Op basis van deze methode kom ik tot de volgende “werkelijke kostenvergelijking 2011” voor de vier AEX ETF’s die de Nederlandse index in principe één op één volgen. In de tabel staan ook de eerdere resultaten van 2008 tot en met 2010.

Hoe slechter de beurs, hoe lager de kosten
De cijfers geven aan dat Think over 2011 de laagste werkelijke kosten heeft. Het algemene beeld is dat over 2011 de berekende werkelijke kosten gunstiger zijn dan over 2009 en 2010. Het kostenniveau lijkt meer in lijn met dat van 2008. De voorzichtige conclusie kan zijn dat over jaren dat de AEX goed presteerde (2009 en 2010) de kosten hoog uitvallen, terwijl bij een slechte AEX prestatie (2008 en 2011 het werkelijke kostenniveau lager uitpakt.

Dat heeft mogelijk te maken met de cash component binnen ETF’s waarmee niet wordt belegd. In dalende markten presteert de ETF daardoor beter dan de onderliggende index, en andersom. Ik hoop in snel tempo analyses te kunnen geven van andere populaire ETF’s.