De Fransen zijn lekker eigenwijs

Tijdens de wedstrijd Spanje–Italië op het EK in Duitsland gisteren (donderdag 20 juni), gaf de scheidsrechter niemand rood, hoewel het makkelijk had gekund. Vaak ging er nog een allerlaatste waarschuwing aan vooraf voor de betreffende speler.

Iets soortgelijks deed de Europese Commissie eerder deze week. ‘Brussel’ waarschuwde onder meer Frankrijk, Italië, Malta en Slowakije dat hun begrotingstekort veel te hoog is en in strijd is met de recent versoepelde Europese begrotingsregels.

De waarschuwing is te zien als de laatste voordat Brussel met gele kaarten gaat strooien. De volgende stap is dat elk van die landen een specifieke aanbeveling zal krijgen van Brussel wat te doen om de financiën te verbeteren.

In het geval van Frankrijk zal dat waarschijnlijk neerkomen op zeven jaar lang elk jaar 0,5 procentpunt van het bbp minder uitgeven dan Parijs van plan was. Mijn vermoeden is dat Frankrijk op een diplomatieke manier tegen de Europese Commissie zal zeggen dat die zich met zijn eigen zaken moet bemoeien ofwel in de praktijk niets of veel te weinig doen met die aanbevelingen vanuit Brussel.

Oplopende spread 

Dat is het moment waarop geel zal moeten komen. En dat kan nogal wat gevolgen krijgen. Die gevolgen zien we al enige tijd op de financiële markten, in de vorm van opgelopen spread tussen de Franse en de Duitse rente. In het pre-euro tijdperk bedroeg die spread tussen 2 en 3 procentpunt.

Toen de werkgroep onder leiding van de Fransman Jacques Delors in april 1989 met een rapport kwam waarin de facto de oprichting van de muntunie en de komst van de euro aangekondigd werd, tuimelde de genoemde spread naar circa 0,5 procentpunt om , na de komst van de euro, helemaal te verdwijnen.

Frankrijk betaalde evenveel rente als Duitsland om geld te lenen hoewel de Franse staatsschuld aanzienlijk hoger was. De reden voor die merkwaardige ontwikkeling heeft er vooral mee te maken dat Frankrijk zo’n groot euroland is, dat de markten die als too big to fail zagen.

Noodhulp

Met andere woorden; komt Frankrijk in problemen, dan ligt de euro ook in coma. En dus ontstond de verwachting dat Duitsland en de rest Frankrijk altijd wel zullen helpen. Inmiddels is de spread opgelopen naar niveaus die we zagen medio jaren 90.

Niets schrikbarends vergeleken met het pre-euro tijdperk, maar wel hoger dan wat er grotendeels ín dat tijdperk zagen. In de afgelopen jaren heeft de ECB enkele instrumenten bedacht om in geval van nood te hulp te schieten.

Zo is er het Transmission Protection Instrument, dat als doel heeft ervoor te zorgen dat als de ECB de rente verlaagt, de effecten daarvan tot in alle hoeken van de muntunie doordringen. Ofwel: als de markt dat voorkomt, bijvoorbeeld door te veel stijgende langetermijnrentes, dan rolt de ECB de monetaire kanonnen uit.

Crisismodus

Het probleem is alleen dat aan het inzetten van het TPI-kanon enkele voorwaarden verbonden moesten worden om dat instrument door de juridische beugel van het Europese Hof van Justitie te krijgen. Een van die voorwaarden is dat het land dat de ECB wil helpen door staatsobligaties van dat land te kopen, niet in wat de buitensporig tekortprocedure moet zitten.

En dat is wel waar Frankrijk in zou verkeren als het land na de recente laatste waarschuwing daadwerkelijk geel zou krijgen van Brussel! Ofwel: als Frankrijk zich weer gedraagt als Frankrijk, namelijk zich niets laat voorschrijven door anderen en blijft ontkennen ook maar iets fout te doen als het op begrotingsbeleid aankomt, dan moet er geel volgen en als dat gebeurt, dan mag de ECB op haar beurt het TPI-instrument niet inzetten.

Kort samengevat: een crisis in het euroland. Frankrijk heeft gekozen om Brussel te proberen schrik aan te jagen. De Franse minister van Financiën zei bijvoorbeeld onlangs dat een schuldencrisis dreigt als extreemrechts aan de macht komt.

Altijd hoog risico

Tussen de regels door zegt hij tegen Brussel dat die zich gedeisd moet houden en Frankrijk met rust moet laten, want als Parijs van Brussel moet bezuinigen, zou dat koren op de molen van de extreem rechtse partijen zijn in het land en de kans op hun winst vergroten.

Ofwel: Brussel dreigt zelf een crisis te ontketenen. Ik voeg er aan toe dat de kans op een schuldencrisis in Frankrijk ook hoog is als extreem links aan de macht komt, maar ook als de huidige regering doorgaat met regeren.

De reden is simpel: alle drie politieke blokken blinken uit in het presenteren van hele dure plannen, maar niet in het presenteren van plannen om die te financieren. Ja, behalve het hoog houden van begrotingstekort. Dat gezegd hebbende moeten we niet vergeten dat er weinig zaken minder vloeibaar zijn dan de Europese regels.

Frankrijk beschermen

Ofwel: houd er rekening mee dat de Commissie en de ECB een manier zullen vinden Parijs te helpen zonder de regels, formeel, te schenden. Ik stel daarom voor om het Transmission Protection Instrument te herbenoemen.

Waarom? Omdat bij de invoering ervan, de markten gekscherend meteen riepen dat de afkorting, TPI, eigenlijk stond voor ‘To Protect Italy’. Ik spreek voortaan van Transmission Protection Facility. We krijgen dan als afkorting TPF wat de facto staat voor ‘To Protect France’.

Beleggers moeten dus letten op de mogelijke gevolgen voor een nieuwe verlating van de kredietwaardigheid van Frankrijk in de toekomst. Onlangs is de rating verlaagd naar AA- dus een nieuwe zou niets nieuws zijn.

Goed nieuws?

Of toch wel! Een nieuwe verlaging van de kredietwaardigheid zou Frankrijk de A+ status opleveren. Dat mag dan wel als een detail overkomen maar vergeet niet dat A+ rating betekent dat Frankrijk niet meer in de categorie ‘high grade’ maar ‘upper medium grade’ zou vallen.

Behalve een vernedering voor Frankrijk zou dat een hogere kans op hogere langetermijnrentes en een hogere spread ten opzichte van Duitsland betekenen, wat op zijn beurt een hogere kans op een eurocrisis en allerlei ingrepen van onder meer de ECB en uitgifte van meer eurobonds zou betekenen. De scheidsrechter bij Spanje – Italië gaf niemand rood, hoewel het makkelijk had gekund. Vandaar: verwelkom TPF maar alsof dat goed nieuws is...